Sijoitusmaailman suurin ”huijaus”

Kirjoitus on julkaistu alun perin Nordnet Blogissa

Haluan nostaa keskusteluun sijoitusmaailman suurimman epäkohdan, joka näyttää heikentävän sijoittajien tuottoja ympäri maailmaa vuodesta toiseen ilman, että kukaan jaksaa pitää asiasta edes sen kummempaa meteliä.

___

Heti alkuun on syytä tarkentaa, etten tule kirjoittamaan tätä lausetta lukuun ottamatta sanaakaan Win Capitasta, Bernard Madoffista tai Herbalifesta, vaikka otsikon perusteella niin voisi ehkä luulla. Itse asiassa kaikki näihin liittyvät rikokset tai huijaukset ovat varsin pientä sen rinnalla, mitä tulen tässä kirjoituksessa käsittelemään. Haluan nostaa keskusteluun sijoitusmaailman suurimman epäkohdan, joka näyttää heikentävän sijoittajien tuottoja ympäri maailmaa vuodesta toiseen ilman, että kukaan jaksaa pitää asiasta edes sen kummempaa meteliä. Ironista tässä kaikessa on vieläpä se, että toisin kuin wincapitoissa ja vastaavissa laittomissa huijauksissa, tässä on kyse täysin laillisesta toiminnasta. Mikä on tämä sijoitusmaailman suurin laillinen ”huijaus”?

Provokatiivinen kysymys ei ole lainkaan yliampuva, kun puhumme aktiivisen salkunhoidon illuusiosta. Vaarallisinta ei ole se, että ne harvat ”kadunmiehet”, jotka suomessa edes harjoittavat sijoitustoimintaa, syytävät varojaan ”mukamas” aktiivisesti hoidettuihin rahastoihin, vaan se, että monet instituutiot eläkeyhtiöistä hyväntekeväisyysjärjestöihin noudattavat samaa kaavaa. Tarkennan kuitenkin heti alkuun, etten ole aktiivista salkunhoitoa vastaan, harrastanhan sitä itsekin indeksisijoittamisen rinnalla. Alan nähdä punaista nimenomaan silloin, kun käytetään termiä aktiivisuus, vaikka salkunhoito olisi todellisuudessa jotain ihan muuta. Jotta pääsette kärryille siitä mitä tarkoitan, palataan asiassa kohta hivenen taaksepäin ja käydään läpi mitä aktiivisella ja passiivisella salkunhoidolla tarkoitetaan ja mitä eri muotoja ne pitävät sisällään. Vasta sitten palaan varsinaisesti siihen, miksi suurin osa ”aktiivisista” rahastoista suoraan sanottuna huijaa asiakkailtaan todellisen aktiivisuuden mukaiset kulut olemalla kuitenkin todellisuudessa passiivinen indeksirahasto.  Lisäksi pohdin sitä, miksi myös ammattimaisesti toimivat organisaatiot lapioivat rahojaan näihin rahastoihin, vaikka tarjolla on paljon parempia vaihtoehtoja. Onko kyse tietämättömyydestä vai tarjoavatko ”aktiiviset” rahastot asiakkailleen kenties jotain muuta lisäarvoa, jonka nojalla ollaan valmiit tyytymään matalampaan tuottoon suuremmilla kuluilla? Kun puhumme esimerkiksi eläkeyhtiöistä, voiko niillä olla muita intressejä kuin kansalaisten eläkevarojen tuoton maksimointi sovitulla riskitasolla. Sijoitustoiminta viittaa siihen, että muitakin intressejä löytyy, jolloin yhtiöt toimivat mielestäni todella harmaalla alueella. Mutta kuten todettu, palataan hetkeksi käsitteisiin.

Aktiivinen salkunhoito voidaan ymmärtää käsitteellisesti pääosin kahdella eri tavalla. ”Kansankielessä” aktiivisuuden ajatellaan yleensä olevan sitä, että salkun osakkeilla käydään kauppaa tiheään tahtiin. Aktiivisuus on tässä katsannossa nimenomaan aktiivista kaupankäyntiä eli ”treidausta” tai hieman pidemmällä (mutta kuitenkin edelleen melko lyhyellä) horisontilla tapahtuvaa aliarvostettujen osakkeiden ostamista ja yliarvostettujen myymistä. Kutsun tätä salkun kiertonopeudella (salkun osakkeiden vaihtuvuus tietyllä ajanjaksolla) mitattavaa aktiivisuutta ns. ”tyhmäksi aktiivisuudeksi”, sillä kaupankäynti lisää kustannuksia, mutta parantaa vain harvoin, jos ollenkaan, tuottoa.

Toisesta näkökulmasta katsottuna aktiivisella salkunhoidolla voidaan tarkoittaa sitä, että sijoittaja muodostaa salkkunsa selvästi indeksistä poikkeavaksi (aktiivisen riskin ottaminen). Tällaisella aktiivisuudella on mahdollisuus indeksiä huomattavasti parempiin tuottoihin, mutta vastaavasti vaaka voi kallistua täysin vastakkaisellekin puolelle. Sijoittajan on etukäteen hyvin vaikea, ellei jopa mahdoton, tunnistaa ”voittajasalkunhoitajat”. Jos kuitenkin oletamme, että olemme löytäneet pitkäjänteistä sijoitusfilosofiaa ja järkevää -strategiaa noudattavan salkunhoitajan, jonka ajatuksiin ja näkemyksiin voimme yhtyä, on tällaisen aktiivisuuden hyödyntäminen perusteltua. Sen tähden kutsun tällaista aktiiviosuudella (kaikkien indeksin osakkeiden salkkuosuuden ja indeksiosuuden absoluuttisten erotusten summa jaettuna kahdella) mitattavaa aktiivisuutta ”viisaaksi aktiivisuudeksi”. Pitkäjänteisyydestä johtuen kulut eivät muodostu ongelmaksi ja hyvällä strategialla on mahdollisuus indeksiä parempiin tuottoihin, koska osakevalinnat on tehty strategian mukaisesti indeksistä erottuviksi. Tämä on mielestäni aitoa aktiivisuutta, josta lähtökohtaisesti kannattaa jotain maksaakin.

Mutta mitä ovat aikaisemmin mainitsemani ”mukamas” aktiiviset rahastot ja mikä niissä on ongelmana? Tällaiset leikisti aktiiviset rahastot poikkeavat äsken kuvaamistani aidosti aktiivisista rahastoista siinä, että ne harjoittavat liikaa ”tyhmää aktiivisuutta” ja liian vähän ”viisasta aktiivisuutta”. Tätä rahastojen salkunhoitajat eivät tietenkään kerro asiakkailleen. Aktiivista mikä aktiivista, viis siitä onko se asiakkaan tuottojen kannalta positiivista vai negatiivista. Aktiivisuuden varjolla voidaan nimittäin kerätä kovemmat palkkiot. Aktiiviseksi itseään kutsuvat rahastot käyvät kauppaa melko tiheään tahtiin (tyhmän aktiivisuuden taso korkea), mutta salkun sisältö noudattelee hyvin pitkälti vertailuindeksin mukaista yhtiöjakaumaa (viisaan aktiivisuuden taso matala). Siksi voidaan puhua myös ns. piiloindeksoinnista. Toki painotuksia yhtiöiden välillä tehdään, mutta ne ovat sen verran pieniä, että hyöty on kustannusten jälkeen useimmiten negatiivinen. Valitettavasti suurin osa kuluttajille tarjottavista rahastoista kuuluu nimenomaan tähän leikisti aktiiviseen kategoriaan.

Aktiivisuuden illuusio viedään huippuunsa rahastojen rahastoissa, jotka ovat irvikuva aidosti aktiivisesta rahastosta. Niissä ideana on sijoittaa varat useaan eri rahastoon, ikään kuin poimia monta hyvää rahastoa ja pienentää näin yksittäiseen salkunhoitajaan liittyvää riskiä. Valitettavasti riskiä pienentämällä pienenee myös mahdollisuus indeksiä parempaan tuottoon, vaikka kustannukset kasvavat. Rahastojen rahastoissa kulut ovat tyypillisesti yksittäisiä rahastoja suuremmat, sillä pitäähän ”välikäsienkin” kustannukset kattaa. Miksi rahastojen rahaston tuotot ovat lähes varmuudella indeksin mukaiset, vaikka kulut ovat moninkertaiset? On matemaattinen tosiasia, että yhdistämällä usean salkunhoitajan näkemykset (eli erilailla painotetut osakevalinnat), muodostuu kokonaisuus lähes indeksin mukaiseksi.

Otetaan esimerkki. Indeksiin kuuluu kaksi osaketta, jotka ovat osake A (50 % painolla) ja osake B (50 % painolla). Rahaston 1 salkunhoitajalla on näkemys, että osake A on aliarvostettu ja osake B yliarvostettu. Hän ostaa vain osaketta A ja jättää osakkeen B salkun ulkopuolelle. Rahaston 2 salkunhoitajan näkemys on päinvastainen, joten hän ostaa vain osaketta B. Kun nyt muodostamme rahastojen rahaston ostamalla rahastoja 1 ja 2, sisältää se sekä osakkeen A että osakkeen B indeksin mukaisilla painoilla. Ostamalla suoraan indeksirahastoa, mikä sisältää samat osakkeet, sijoittaja olisi saanut samat osakkeet minimaalisilla kustannuksilla. Ostamalla osakkeet rahastojen rahaston kautta kustannukset ovat moninkertaiset, sillä molempien rahastojen salkunhoitajat veloittavat hallinnointipalkkiot näkemyksenottoonsa perustuen ja sen lisäksi rahastojen rahasto veloittaa omat palkkionsa. Jokainen ymmärtää, että edellä kuvattu on todellisuutta yksinkertaistava esimerkki, mutta lopputulos on todellisessa elämässä täsmälleen sama.

Palataan sitten takaisin eläkeyhtiöihin, joiden asiakkaita me kaikki veronmaksajat olemme. Anders Oldenburgin laatiman tutkimuksen (tästä löytyvän raportin sivuilla 24-25) mukaan suomalaisten eläkeyhtiöiden yhteenlaskettu aktiivisuuden aste oli suomalaisosakkeissa 19 %, kun sitä mitataan edellä mainitulla aktiiviosuudella. Mitä lähempänä luku on nollaa, sitä enemmän rahasto muistuttaa indeksiä. Toisin sanoen eläkeyhtiöiden erilaiset aktiiviset markkinanäkemykset eliminoivat toisiaan niin, että kotimaisiin osakkeisiin sijoitetuista eläkevaroista yli 80 % on todellisuudessa indeksoituna. Aidosti aktiivisilla rahastoilla aktiiviosuus on pitkälti yli 50 %. Tutkimus on vuodelta 2009, joten osuus ei tällä hetkellä ole välttämättä täsmälleen sama. Mutta toimintatavoissa mikään ei ole muuttunut, joten suunnilleen samoissa lukemissa varmasti ollaan nykypäivänäkin.

Kysymys kuuluukin miksi ihmeessä ammattisijoittaja toimii näin? Miksei eläkejärjestelmäämme uudisteta siten, että sijoitettaisiin yhteen indeksirahastoon 80 % ja yhteen aidosti aktiiviseen rahastoon 20 % varoista? Näin me kaikki asiakkaat (veronmaksajat) saisimme täsmälleen saman bruttotuoton kuin nykyjärjestelmästä, mutta huomattavasti pienemmin kustannuksin eli nettotuottomme olisi parempi. Huijaavatko eläkeyhtiöt tietämättömiä kansalaisia tahallaan vai onko kyse tiedon puutteesta vai yksinkertaisesti siitä, ettei ketään oikeasti kiinnosta.

Tiedon puutteesta ei voi olla kyse, sillä kuka tahansa peruskoulun matematiikan oppimäärän lukenut ymmärtää edellä kuvaamani faktan. Provosoivasta kysymyksestäni huolimatta en myöskään todellisuudessa usko eläkeyhtiöiden systemaattiseen kansalaisten ”pimitysoperaatioon”. Kysymys on monopoli-tyyppisen tilanteen negatiivisista vaikutuksista asiakkaille. Koska kansalaisilla ei ole valinnan vaihtoehtoja, kuten esimerkiksi mahdollisuutta sijoittaa itse eläkejärjestelmään tällä hetkellä uppoavia varoja, eläkeyhtiöt voivat todeta yhteen ääneen: EVVK. Tärkeintä on, että kansalaisten varat riittävät järjestelmän ylläpitämiseen. Työllistäähän se ison joukon kovapalkkaisia ammattilaisia, jotka saavat nauttia ”aktiivisten” rahastojen uskollisina asiakkaina mitä erilaisimmista eduista, joilla useimmilla ei ole mitään tekemistä sijoittamisen kanssa. ”Aktiivisen” rahaston markkinointikoneisto kyllä osaa pitää huolen asiakkaistaan. Eläkeyhtiön sijoitusjohtajalla on edessään vaikea arvovalinta. Ovatko asiakkaan intressit etusijalla? Heikoista tuotoista voidaan aina syyttää talousympäristöä ja markkinoita. Väitän, että jos asiakas olisi eläkeyhtiöiden toiminnan keskiössä, edellä kuvaamani tilanne ei olisi mahdollinen.

Onko tällainen Suomen suurimpien sijoittajien ajattelu ammattimaista salkunhoitoa? Ehkä ei, mutta toisaalta monien muidenkaan sijoituspalvelujen kohdala tilanne ei ole sen parempi asiakkaan näkökulmasta. Ero on kuitenkin se, että asiakas saa esimerkiksi pankkien kohdalla itse valita kenen sijoituspalveluja käyttää ja kenen hoitoonsa osakesalkkunsa antaa. Valitettavasti niille asiakkaille, jotka autuaan tietämättöminä elävät keskellä sijoitusmaailman suurinta ”huijausta” aktiivisen salkunhoidon illuusioon uskoen tilanne on tulosten osalta lohduton. Eläkevarojen kohdalla kansalainen ei tätä valintaa voi tehdä, joten tässä asiassa me kaikki olemme samalla viivalla, valitettavasti.

Kehitys alkaa yleensä peiliin katsomisella, mutta jos asianomaisia ei oikeasti kiinnosta eikä asiakkaiden tarpeita aseteta omien intressien edelle, mikään ei koskaan tule muuttumaan. Björn Wahlroos on todennut, että pankit kyllä tarjoavat niitä vaihtoehtoja, joita asiakkaat haluavat viitaten aktiivisten rahastojen indeksirahastoja suurempaan kysyntään. Tämä on varmasti totta, mutta jos ”kadunmiehellä” ei ole tietoa paremmasta, ei hän osaa sen perään haikailla. Suomessa on suuri aukko indeksirahastojen tarjonnassa ja kysynnässä, sillä sijoitusmaailma on onnistunut ylläpitämään illuusiota. Ennemmin tai myöhemmin kaikki illuusiot ja kuplat kuitenkin puhkeavat. Mielestäni kaikkien kuluttajille palvelujaan tarjoavien nykyisten instituutiosijoittajien tulisi olla proaktiivisesti mukana murentamassa aktiivisen salkunhoidon illuusiota. Ellei näin tapahdu, uudet pelurit tulevat valtaamaan markkinan kuluttajien tietämyksen lisääntyessä ja tarpeiden muuttuessa. Pitkällä aikavälillä asiakkaan edun ajattelu johtaa myös yrityksen kannalta parhaaseen liiketoimintamenestykseen. Tämä pätee myös rahoitusalalla, vaikka useimmat toimijat ovat sen unohtaneet ollessaan mukana sijoitusmaailman suurimmassa ”huijauksessa”, luomassa illuusiota rahastojen  ”aktiivisen” salkunhoidon menestyksellisyydestä.

 

____________

Sijoitusneuvonta on luvanvaraista toimintaa. Tässä blogissa esitetyt ajatukset eivät ole sijoitusneuvoja. Kukaan ei voi antaa oikeita neuvoja tuntematta sijoittajan taloudellista tilannetta, sijoitushorisonttia, riskinsietokykyä tai muita hänen sijoitussuunnitelmansa yksityiskohtia. Pelkästään blogin välityksellä ei ole myöskään mahdollista käsitellä sijoituskohteita sillä tarkkuudella kuin jokaisen sijoittajan tulisi tehdä ennen sijoituspäätöksen tekoa.

 

Kuvalähde: www.tfoxlaw.wordpress.com

 

 

Blogimerkinnän kommentit:

 

Conexio

Hei,tavoittelemme sinua koskien taloudesta ja sijoittamisesta bloggaaville henkilöille suunnattua tilaisuutta. Pystyisitkö olemaan sähköpostitse yhteydessä osoitteeseen conexiopress@conexio.fi mahdollisimman pian? Kiitos!

Terveisin, Viestintätoimisto Conexio

toukokuu 20, 2013 at 3:52 pm 

 

SH

Tälle eläkelaitoksien hidalgon asemalle pitäisi ehdottomasti tehdä jotain. Hirveä määrä ihmisiä nostaa erittäin korkeata palkkaa julkisista varoista ja teeskentelee samalla olevan yksityistä toimintaa ja siten liikesalaisuuksien piirissä Ja kaikki tämä vaikka rahat juhliin tulevat täysin veroluonteisista maksuista.

Entä Norjassa? Minäkin voin mennä Norjan eläkerahaston nettisivuille ja tarkistaa sentin tarkkuudella, missä rahat ovat. Helppoa ja yksinkertaista. Kiinteistösijoituksien osalta voin katsoa sijoituskohteet jopa katuosoitteen tarkkuudella. Miten tämä voi olla edes mahdollista? Norjan öljyrahaston varat tulevat lisäksi maankuoresta, joten hallituksella voisi olla jokin intressi käyttää niitä yksinvaltaisesti. Näin ei kuitenkaan tapahdu, vaan kansalaisyhteiskunta ja sen valvonta pitää varojen hallinnoin tehokkaana ja kritiikille alttiina, jolloin pahimpien syöpäläisten pesiytyminen estyy. Osoite Norjan öljyrahaston sivuille. Oikeasta laidasta löytyy kaikki sijoituksen avoimesti koko maailman ihmeteltäväksi:

http://www.nbim.no/en/Investments/holdings-/

toukokuu 17, 2013 at 2:28 pm

 

Kullervo ja Kyllikki

Erinomainen kirjoitus. Eläkevakuutusyhtiöiden sijoitustoiminta sietäisi kyllä joutua suurennuslasin alle. Ne näyttäisivät ajautuneen kovin kauas varsinaisesta tarkoituksestaan. Ostellaan lentoyhtiöitä, upotetaan hirveitä summia kaivososakkeisiin ja myydään ne lähes sadan prosentin tappiolla ”kesken leikin”, järjestellään johdon kavereiden asuntoasioita… Pari indeksirahastoa, joitakin tarkkaan harkittuja suoria sijoituksia, muutama pätevä ammattilainen niitä hoitamaan… Siinä kaikki mitä tarvitaan. Poliitikot, kallispalkkaiset ”huippujohtajat” ja turha kaveripiirin sulle-mulle-jako joutaisi pois. Jos siis järjestelmän kykyä maksaa eläkkeitä myös tulevaisuudessa pidetään ollenkaan tärkeänä. Tietenkin jos tähtäimessä on ensisijaisesti tuottaa pelimerkkejä ja palkintovirkoja poliittisen eliitin peliin niin sitten voidaan jatkaa nykyisellä mallilla.

huhtikuu 24, 2013 at 5:48 am

 

Nestor

Olisi mielenkiintoista nähdä miten esim. kaikki Op:n tai Nordean rahastot ovat pärjänneet suomalaisten eläkelaitosten sijoitusten rinnalla. Suosittelen myös tutustumaan amerikkalaisten tulo- ja koulutustason mediaanista, n. 2-3 vuoden sisällä eläköityvän henkilön eläkesijoitusten tuottoihin ja niiden verotukseen.

huhtikuu 23, 2013 at 8:25 pm 

 

bulleero

Koko eläkesäästäminen varsinkin vapaaehtoinen eläkesäästäminen on sekä valtion että pankkien että eläkelaitosten järjestämä puhallus.

huhtikuu 22, 2013 at 8:30 am