Random Walker on the $treet: 2019

torstai 17. lokakuuta 2019

Helsingin pörssin houkuttelevimmat osakkeet ROE:lla ja P/B-luvulla

Olen tottunut vuosien saatossa hyödyntämään hyvin erilaisia työkaluja ja menetelmiä kiinnostavien osakkeiden etsimiseen. Yksi käyttökelpoisimmista osakkeiden seulontamenetelmistä on niin sanottu regressioanalyysi. Pelottavalta kuulostavasta nimestä huolimatta kyse on loppujen lopuksi hyvin yksinkertaisesta tavasta jaotella osakkeet houkuttelevaan ja vähemmän houkuttelevaan luokkaan. Regressiomalli on tilastollinen menetelmä, joten se ei tietenkään ole vain osakeanalyysin työkalu, vaan sen sovelluskohteet ovat hyvin moninaiset.

Esittelin menetelmän perusidean ensimmäistä kertaa vuonna 2013 täällä Nordnet Blogissa (ks. kirjoitus tästä). Tästä syystä en mene nyt kovin tarkasti regressioanalyysin yksityiskohtiin, vaan suosittelen tutustumaan vanhaan blogimerkintääni. Tällä kertaa keskityn vain mallin soveltamiseen. Tarkastelun kohteena ovat Helsingin pörssin suuret ja keskisuuret yhtiöt.

Regressiomallin soveltaminen osakkeiden seulontaan

Ensimmäiseksi regressiomallia soveltavan sijoittajan on päätettävä minkä hinnoittelukertoimen (esim. P/B tai P/E) ja minkä yrityksen liiketoiminnan menestyksellisyydestä kertovan hinnoittelukertoimeen vaikuttavan muuttujan (esim. oman pääoman tuotto tai tuloksen kasvu) varaan regressiomalli rakennetaan. Yleisesti ottaen suosin itse eri tunnusluvuista P/B-lukua (osakkeen hinnan suhde osakekohtaiseen oman pääoman tasearvoon) ja oman pääoman tuottoa (ROE), joten valitaan tässäkin tapauksessa osakkeen arvostusta kuvaava P/B-luku vastemuuttujaksi ja ROE vastemuuttujaa selittäväksi muuttujaksi. Kuten hyvin tiedämme, muuttujien välillä vallitsee suora riippuvuussuhde eli korkean ROE:n yhtiöillä myös P/B-luku on tyypillisesti korkea.

Seuraavaksi on kerättävä aineisto, jonka perusteella analyysi suoritetaan. Oma sijoitusmielenkiintoni kohdistuu pääosin Helsingin pörssiin, joten pyrin selvittämään mitkä kotipörssimme yhtiöistä ovat houkuttelevimmin hinnoiteltuja (aliarvostetuimpia). Valitsen aineistoksi Helsingin pörssin suuret ja keskisuuret yhtiöt. P/B-luvut on laskettu 17.10.2019 päätöskurssien ja tilikauden 2018 lopun oman pääoman tasearvojen perusteella. ROE:t on määritetty viiden vuoden (2014-2018) keskiarvona.

Regressioanalyysissä P/B-luku muodostaa koordinaatiston pystyakselin (y-akseli) ja ROE vaaka-akselin (x-akseli). Yhtiöt sijoitetaan koordinaatistoon kukin omalle paikalleen P/B-luvun ja ROE:n mukaisesti. Jotta saamme selville mihin näistä yhtiöistä kannattaa nykyisellä hinnoittelulla sijoittaa (ts. mitkä ovat kyseisen yhtiöjoukon tarkastelussa aliarvostettuja osakkeita), meidän on piirrettävä ns. regressiosuora kuvaamaan tasoa, jolla osakkeet ovat oikein hinnoiteltuja yhtiön oman pääoman tuottoon (ROE) nähden.

Suoran alapuolella olevia osakkeita voidaan pitää suhteellisesti aliarvostettuina, sillä

1) suoran alapuolella olevat yhtiöt on hinnoiteltu pörssissä matalammalle kuin mitä yhtiön oman pääoman tuotto edellyttäisi tai

2) suoran alapuolella olevat yhtiöt tarjoavat suuremman oman pääoman tuoton kuin mitä yhtiön hinnoittelu edellyttäisi

Vastaavasti suoran yläpuolella olevia osakkeita voidaan pitää suhteellisesti yliarvostettuina, sillä

1) suoran yläpuolella olevat yhtiöt on hinnoiteltu pörssissä korkeammalle kuin mitä yhtiön oman pääoman tuotto edellyttäisi tai

2) suoran yläpuolella olevat yhtiöt tarjoavat pienemmän oman pääoman tuoton kuin mitä yhtiön hinnoittelu edellyttäisi

Regressiosuoran piirtämisessä käytetään apuna ns. pienimmän neliösumman menetelmää (PNS). Näin saamme suoran, joka on käytännöllisesti ilmaistuna optimoitu kulkemaan datapisteiden (ROE, P/B) keskellä. Taulukkolaskin (esim. Excel) on varsin käyttökelpoinen apuväline tämän tyyppisessä analyysissa. Kannattaa hyödyntää Excelin analyysityökalujen regressioanalyysi-toimintoa, jonka avulla analyysin tunnusluvut saa automaattisesti selville ja graafien piirtäminen onnistuu käden käänteessä.

Helsingin pörssin houkuttelevimmat osakkeet

Kuvassa 1 regressiosuora on piirretty koordinaatistoon. Mitä kauemmaksi suoran alapuolelle yhtiö asettuu, sitä aliarvostetummasta yhtiöstä on tämän regressiomallin mukaan kyse. Vastaavasti mitä kauempana suoran yläpuolella yhtiö sijaitsee, sitä yliarvostetumpi yhtiö on.

Kuva 1. Helsingin pörssin houkuttelevimmat osakkeet ROE:n (5 vuoden keskiarvo) ja P/B:n (2018) perusteella.

ROE:n ja P/B-luvun perusteella Helsingin pörssin houkuttelevimmat osakkeet ovat Ponsse, Oriola, Konecranes, Cramo ja Nordea. Huomion arvoista on, että olen käyttänyt oman pääoman tuottona viiden vuoden keskiarvoa. Vaikka useamman vuoden keskiarvo heijastelee yhtä vuotta paremmin yhtiön normaalia tuottotasoa, sijoittajan kannattaa aina suhtautua kriittisesti pelkkiin historialukuihin. Joissakin tapauksissa historialukuja on syytä korjata suuntaan tai toiseen sijoittajan omien tulevaisuuden arvioiden perusteella.

Ponsse on ROE:n ja P/B-luvun perusteella Helsingin pörssin kiinnostavin yhtiö (suurten ja keskisuurten yhtiöiden joukossa). Ponssen viiden vuoden keskimääräinen ROE on 37 prosenttia. Hyvin korkeasta oman pääoman tuotosta huolimatta P/B-luku on "vain" 4. Ponssen kohdalla historialliseen ROE:en tulee kuitenkin suhtautua erityisellä varovaisuudella. Yhtiön ROE on ollut viime vuodet laskutrendissä ja vuodelta 2018 raportoitu 25 prosenttia on kaukana muutaman vuoden takaisista luvuista. Vaikka analyytikoiden odotus on tälle vuodelle hieman parempi (28 %), historiallisten pääoman tuottojen saavuttaminen on ainakin lyhyellä aikavälillä vaikeaa. Suhdanteen tässä vaiheessa riski kysynnän hiipumisesta on selvästi koholla. Yhtiön nykyistä suorituskykyä vastaavalla oman pääoman tuotolla aliarvostus kaventuu selvästi.

Oriolan keskimääräinen ROE asettuu 20 prosentin tasolle ja P/B tasan kahteen. Myös Oriolan kohdalla historia on näyttäytynyt yhtiön tämän hetken tulostasoa valoisampana, sillä analyytikoiden odotus tämän vuoden ROE:ksi on noin 14 prosenttia. Yhtiö on kärsinyt viime vuosina lukuisista ongelmista, jotka ovat pitäneet tuloksen normaalitasoa selvästi matalampana. Olen pitänyt Oriolaa pitkään salkkuuni sopivana yhtiönä, mutta pitkittynyt haasteellinen jakso on saanut minut varovaiseksi enkä ole osaketta ainakaan vielä ostanut. Pidän paluuta historiallisiin pääoman tuottoihin täysin mahdollisena, joten näkemykseni mukaan osaketta ei voi nykyhinnalla pitää kovin kalliina (ks. vanha Oriolaa koskeva blogimerkintäni tästä).

Konecranesin historiallinen ROE (17 %) kuvaa mielestäni melko hyvin yhtiön normaalia suorituskykyä. Jatkuvasti heikkenevä suhdanne pitää tämän vuoden ROE:n historiallista vaatimattomampana, mutten ole tästä kovin huolissani. Olen omistanut Konecranesia pitkään ja pidän nykyistä P/B-lukua (1,7) varsin houkuttelevana tasona lisäostoille. Aloitin oman osto-ohjelmani reilu viikko takaperin kurssin laskiessa hetkellisesti alle 26 euron.

Cramon 12 prosentin ROE heijastelee melko suotuisan suhdannevaiheen suorituskykyä. Konevuokraajien ja koko rakennussektorin näkymät ovat epävarmat, ja vaikka Cramon hiljattain päivitetyt tavoitteet lupaavat hyvää, suhtaudun yhtiön lähitulevaisuuteen varauksella. Cramon P/B-luku on tasan yksi, mikä ei etenkään kaksinumeroiseen ROE:en nähden vaikuta korkealta. Mutta jos suhdanne heikkenee voimakkaasti, pohjat tullaan hakemaan selvästi nykyarvostusta matalammalta. Olen omistanut yhtiötä finanssikriisin alennusmyyneistä alkaen, mutten ole suunnitellut positioni kasvattamista.

Nordean viiden vuoden keskimääräinen ROE (11 %) on hieman arvioimaani normaalitasoa korkeampi. Yhtiö on viisikon osakkeista toinen, jossa osto-ohjelmani on tällä hetkellä käynnissä. Aloitin ostot elokuussa (kuten tässä blogimerkinnässä indikoin) kurssin pudottua 5,5 euron tasolle. Sittemmin kurssi on kohonnut lähes 20 prosenttia, joten ostoni ovat ainakin toistaiseksi jäissä. En pidä osaketta edelleenkään järin kalliina (P/B 0,8), mutta toimialan kohonneiden riskien takia haluan pitää turvamarginaalin poikkeuksellisen suurena.

R.W.

______

Kirjoitus on julkaistu alunperin Nordnet Blogissa:

https://blogi.nordnet.fi/helsingin-porssin-houkuttelevimmat-osakkeet-roella-ja-p-b-luvulla/

____

Pikkuguru-uutuuskirja nyt saatavilla!

Kirjan hinta on 29,90 euroa (sisältäen alv:n ja postikulut Suomessa).Pikkuguru-kirjaa on saatavilla Nordnetissä myös yhtenä vaihtoehtona osana sijoituskirjapakettia, joka pyynnöstä sisältää signeerauksen. Pikkuguru on 237-sivuinen ja kovakantinen. Se on painettu Suomessa Otavan kirjapainossa.

Tilaa Pikkuguru tästä linkistä.

Lisätietoa Pikkugurusta ja muista sijoituskirjoista löydät täältä.

______

Kirjoittaja omistaa tekstissä mainituista yhtiöistä Cramon,Konecranesin ja Nordean osakkeita.

Disclaimer: Sijoitusneuvonta on luvanvaraista toimintaa. Tässä kirjoituksessa esitetyt ajatukset eivät ole sijoitusneuvoja. Kukaan ei voi antaa oikeita neuvoja tuntematta sijoittajan taloudellista tilannetta, sijoitushorisonttia, riskinsietokykyä tai muita hänen sijoitussuunnitelmansa yksityiskohtia. Pelkästään yhden kirjoituksen välityksellä ei ole myöskään mahdollista käsitellä sijoituskohteita sillä tarkkuudella kuin jokaisen sijoittajan tulisi tehdä ennen sijoituspäätöksen tekoa.

maanantai 16. syyskuuta 2019

IPO-sijoitukset ja kasvun hinta – Case Rovio

Vaikka yritysten suurin listautumisinto on aivan viime aikoina hiipunut, viime vuodet ovat olleet pörssilistautumisten kulta-aikaa. Tässä kirjoituksessa tarkastelen listautumisanteihin osallistumisen kannattavuutta ja vertailen erilaisia IPO-strategioita. Lopuksi käyn läpi opettavaisen esimerkin ylihinnoitellusta IPO:sta, jossa monet sijoittajat polttivat näppinsä pahasti. Kyse on tietysti Roviosta, jonka osakekurssi on laskenut tulosvaroitusten saattelemana yli 60 prosenttia listautumishinnastaan.

Lue lisää

tiistai 3. syyskuuta 2019

Viisi syytä sijoittaa pieniin yhtiöihin

Sijoittajilla on tapana keskittyä suuriin yhtiöihin. Suomalaiset eivät ole tässä suhteessa poikkeus. Nokian ja Nordean kaltaiset jättiläiset löytyvät lähes kaikkien – myös allekirjoittaneen – salkusta. Suuryhtiöitä analysoidaan ja niistä keskustellaan. Suuryhtiöt ovat sijoittajakansan ja median huulilla. Markkina-arvoltaan pienemmät yhtiöt sitä vastoin herättävät vain harvojen kiinnostuksen. Niiden liiketoiminta voi tuntua vieraalta, pureskeltua tietoa voi olla vain vähän tarjolla tai sijoittaminen saattaa jostain muusta syystä tuntua vaikealta. On kuitenkin useita syitä miksi pienyhtiöihin (small caps) kannattaa sijoittaa. Tässä kirjoituksessa listaan niistä viisi mielestäni tärkeintä.

1. Pienyhtiöiden pitkän aikavälin tuotto-odotus on keskimääräistä parempi

Vaikka pienyhtiöiden tuotot voivat jäädä ajoittain suuryhtiöiden tuottoja heikommiksi, useat tutkimukset osoittavat pienyhtiöiden pitkän aikavälin ylivertaisuuden. Ensimmäisenä pienyhtiöiden ylituoton havaitsi sveitsiläistaustainen Rolf Banz vuonna 1981 Journal of Financial Economicsissa julkaistussa artikkelissaan ”The Relationship Between Return and Market Value of Common Stocks”. Banz tutki New Yorkin pörssin kaikkien osakkeiden tuottoja vuosina 1926-1975 ja havaitsi markkina-arvoltaan pienimmän viidenneksen tuottaneen kuukausittain keskimäärin 0,4 prosenttiyksikköä koko markkinaa paremmin. Vuositasolla kyse oli siis varsin merkittävästä ylituotosta. Tämän jälkeen useat muut tutkimukset eri markkinoilla ja eri aikakausina ovat tulleet samaan johtopäätökseen: pienyhtiöt tuottavat keskimääräistä paremmin.

Pienyhtiöiden ylituotolle on vuosien saatossa pyritty etsimään myös selitystä. Yhdeksi ylituoton syyksi on usein tarjottu keskimääräistä korkeampaa riskiä. Tämä pätee etenkin elinkaarensa alkutaipaleella oleviin pienyhtiöihin. Ne voivat ajautua suuryhtiöitä helpommin rahoitusongelmiin ja lopulta jopa konkurssiin. Toinen yleisesti tarjottu selitys liittyy pienyhtiöiden heikkoon likviditeettiin. Koska pienyhtiöiden osakkeiden vaihtomäärät ovat yleensä pieniä, niiden osakkeilla voi olla vaikea käydä kauppaa suurilla summilla ilman että vaikuttaa osakekurssiin. Sijoittajat vaativat suurempaa tuottoa vastineeksi alhaiselle likviditeetille.

2. Pienyhtiöt tarjoavat hajautushyötyä

Vain pienyhtiöistä koostuva salkku on yleensä suuryhtiöistä koostuvaa salkkua riskipitoisempi. Tästä huolimatta hajauttaminen sekä suuriin että pieniin yhtiöihin kannattaa. Yhdistelmäsalkun riskitaso on nimittäin suuryhtiösalkun riskitasoa pienempi. Tämä johtuu siitä, että pienyhtiöt korreloivat yleensä heikosti suuryhtiöiden ja yleisindeksin kehityksen kanssa. Pienyhtiöt tarjoavatkin sijoittajalle merkittävän hajautushyödyn. Sijoittamalla pienen osan salkustaan pienyhtiöihin sijoittaja pystyy todennäköisesti pienentämään salkkunsa arvonvaihtelua.

Pienyhtiöiden tuotot saattavat syntyä erilaisissa tilanteissa kuin suuryhtiöiden tuotot. Parhaiten pienyhtiöt tuottavat silloin, kun talous kääntyy laskukauden jälkeen uuteen nousuun. Piristyvä suhdanne näkyy niissä aikaisemmin kuin suuryhtiöissä. Pienyhtiöt ovat tuottaneet keskimääräistä paremmin myös silloin, kun korkokäyrä on ollut laskeva – eli kun lyhyet korot ovat olleet korkeammalla kuin pitkät korot.

3. Pienyhtiöiden hinnoittelu ei ole aina tehokasta

Jos yhtiöllä on kilpailuetu, se saa pääomansa tuottamaan muita paremmin. Sijoittajat jahtaavat yhtiöitä, jotka pystyvät kasvamaan pysyvän kilpailuetunsa sisällä. Myös sijoittajan itsensä kannattaa toimia alueilla, joilla hänellä on kilpailuetu.

Suuret instituutiosijoittajat eivät useinkaan voi sijoittaa pienimpiin pörssiyhtiöihin osakkeen vähäisen vaihdon vuoksi. Pankkien ja muiden osakevälitysfirmojen analyytikot eivät seuraa yhtiöistä pienimpiä, sillä vähän vaihtuvista osakkeista saatavat kaupankäyntipalkkiot eivät kata analyysitoiminnan kustannuksia. Mediakaan ei raportoi pienten yhtiöiden edesottamuksista niin tarkkaan kuin suurten. Pienyhtiöiden hinnanmuodostus ei usein ole täysin tehokasta.

Tämä kaikki avaa yksityissijoittajalle kosolti mahdollisuuksia. On hyvin todennäköistä, että kotiläksynsä huolellisesti tehnyt yksityissijoittaja on osakekaupan paremmin informoitu osapuoli. Ammattisijoittajia kun ei pelikentällä ole. Markkina-arvoltaan pienimmistä pörssiyhtiöistä voikin löytyä kohteita, joiden arvo on selvästi suurempi kuin hinta pörssissä.

4. Pienyhtiöt tehostavat sijoitustyylejä

Useiden sijoitusanomalioiden on todettu toimivan korostetusti juuri markkina-arvoltaan pienemmillä yhtiöillä. Jos pienyhtiösijoitukset kohdistaa esimerkiksi arvoyhtiöihin, pääsee hyötymään sekä pienyhtiö- että arvopreemiosta. Historiallisesti esimerkiksi matalan P/B-luvun pienyhtiöt ovat tuottaneet erityisen hyvin.

Laatusijoittajan salkkuun päätyy yleensä suuryhtiöitä, joilla on pitkä historia poikkeuksellisen kannattavaa liiketoimintaa. Tästä huolimatta myös pienyhtiösijoittaja voi hyödyntää laatusijoittamisen parhaita puolia. Itse asiassa yhtiön laatu on ensiarvoisen tärkeä sijoituskriteeri nimenomaan pienyhtiöiden kohdalla. Koska pienyhtiöissä riski on yleensä koholla, sijoittajan kannattaa keskittyä vain kaikkein laadukkaimpiin pienyhtiöihin. Korkealla pääoman tuotolla operoivat, vähävelkaiset ja tasaista tulosta tekevät pienyhtiöt antavat usein parhaan riskikorjatun tuoton.

Myös tammikuuilmiö korostuu pienyhtiöiden kohdalla. Itse asiassa suurin osa pienyhtiöiden ylituotosta on historiallisesti syntynyt tammikuussa. Helsingin pörssissä pienyhtiöiden keskimääräinen tammikuun tuotto vuosina 2010-2018 oli 6,4 prosenttia, kun muiden kuukausien keskiarvo jäi 0,4 prosenttiin.

5. Pienyhtiöiden kasvupotentiaali on suuryhtiöitä parempi

Monet pienet yhtiöt pyrkivät suuremmiksi ja haluavat kasvaa. Pienet yhtiöt toimivat usein uusilla aloilla, joilla markkina itsessään kasvaa voimakkaasti. Markkinaosuuksista taistelu ei ole välttämätöntä, vaan jokainen toimija voi kasvaa markkinan imussa.

Myös matematiikan lait edesauttavat pienyhtiöiden kasvua. Miljoonan euron liikevaihdon tuplaamiseen tarvitaan lisää vain miljoona. Miljardin tuplaus ei sujukaan enää ihan yhtä helposti.

Käsittelen pienyhtiösijoittamista syvällisemmin ja ajankohtaisin Helsingin pörssin esimerkein vasta julkaisemassani kirjassa Pikkuguru – Näin löydät tulevaisuuden tähdet.